Javier Milei llegó a la presidencia de la República Argentina el pasado 10 de diciembre de 2023 con la promesa de controlar la inflación del país, a la cual acusaba de ser esencialmente un fenómeno monetario. Y, si bien es cierto que la inflación se ha frenado de un modo muy considerable (desde porcentajes superiores al 10% a unos inferiores al 4%), también es verdad que, desde su llegada a la presidencia, la base monetaria de Argentina se ha incremento en aproximadamente 15 billones de pesos, desde unos 8 billones en diciembre hasta los 23 billones actuales.
Un crecimiento tan vertiginoso, pues, parecería sugerir que la praxis de Milei es incoherente con su discurso: si de verdad piensa que la inflación es un fenómeno monetario, ¿cómo es posible que Milei haya multiplicado la oferta monetaria? ¿No debería, en consecuencia, haberla congelado o reducido? No necesariamente: y es que el debate planteado en estos términos conduce a la confusión.
Primero, cuando se afirma que la inflación es un fenómeno monetario no se está afirmando que exclusivamente atribuible a la oferta monetaria, sino al desequilibrio entre oferta y demanda monetaria. Si la oferta monetaria se incrementa en la misma medida en que lo haya hecho la demanda, entonces no habrá inflación; en sentido contrario, si la oferta monetaria se reduce menos que la demanda de dinero, entonces habrá inflación.
Segundo, justamente por lo anterior es muy importante analizar cuáles son las fuentes del incremento de la base monetaria de un banco central. Recordemos que la base monetaria se compone de pasivos del banco central y, en consecuencia, siempre se emiten contra la adquisición de ciertos activos por parte del banco central. Y resulta clave que esos activos sean de la mayor calidad posible, puesto que, con activos de alta calidad, el banco central puede reabsorber rápida y sencillamente cualquier exceso de base monetaria por encima de la demanda.
“Con activos de alta calidad, el banco central puede reabsorber rápida y sencillamente cualquier exceso de base monetaria por encima de la demanda”
Si la inflación hace su aparición (oferta de moneda por encima de la demanda de moneda), el banco central puede anularla con rapidez usando sus activos para contraer el exceso (no demandado) de sus pasivos. Y lo anterior es fundamental para contextualizar y explicar el incremento de 15 billones de pesos en la base monetaria del país.
Por un lado, el Banco Central de la República Argentina (BCRA) ha adquirido, durante ese mismo período, dólares por importe equivalente a… 15 billones de pesos. Esto es, toda la emisión de nuevos pasivos ha estado cubierta por la adquisición de activos de enorme calidad (el BCRA podría recomprar todos los activos emitidos durante el último año meramente vendiendo los nuevos dólares que ha comprado con ellos).
Por otro, el saneamiento del balance del BCRA no ha terminado aquí: durante ese mismo período, los pasivos remunerados del banco central (que eran base monetaria potencial) se han reducido por importe de 37 billones de pesos gracias a que, a su vez, la deuda pública en poder del BCRA también se ha reducido en un importe similar (en esencia, el Tesoro ha transformado los pasivos del banco central en sus propios pasivos).
En otras palabras, la gestión monetaria de Milei no puede caracterizarse en ningún sentido como desorden monetario: todo lo contrario, durante este último año se ha puesto en orden el balance del banco central y ello explica (junto al superávit presupuestario) la progresiva estabilización del valor del peso y, por ende, de la desinflación que está viviendo el país.
Lo anterior no significa que todos los problemas monetarios de Argentina ya estén solucionados: al final, la clave sigue residiendo en el superávit presupuestario y en la refinanciación de los vencimientos de deuda pública (pues si esto último no se consigue, el país se enfrentará o a un impago soberano o a la necesidad de volver a monetizar deuda pública en el banco central, de modo que la inflación haría su reaparición). Lo que significa es que la gestión monetaria que ha hecho Milei no vuelve la inflación más probable, sino mucho menos.
