Capital inaugura su ciclo de análisis macroeconómico en el inicio del nuevo curso de la mano de Christian Chase, Chief Economist del Círculo de Empresarios.
El crecimiento del PIB español se ha ralentizado en la primera mitad del año, pero mantiene un ritmo superior al de las economías occidentales comparables. ¿Qué podemos esperar en los próximos meses?
La economía española se desacelera desde 2024, si bien es cierto que ha sorprendido al alza en los últimos períodos con un crecimiento mayor y más robusto de lo esperado por el consenso. Esto se ha visto acompañado además de un cambio en la composición del crecimiento del PIB en España, que ahora se apoya en mayor medida en el crecimiento de la demanda interna gracias al comportamiento del consumo de los hogares, el gasto público y la inversión.
El giro hacia la demanda interna ha ayudado a la economía española a amortiguar el impacto de la mayor incertidumbre que prevalece desde hace unos años y, sobre todo, con la llegada de la nueva Administración Trump, la consiguiente guerra comercial y el estallido de la guerra de Irán. Sin embargo, las disrupciones de las cadenas de suministro por las guerras comerciales y el encarecimiento de las materias primas energéticas introducen nuevas presiones inflacionistas que amenazan con frenar el crecimiento de la actividad.
Para el resto de 2026, se espera que el crecimiento de la economía española mantenga la dinámica actual y que el PIB cierre el año con un crecimiento de alrededor del 2,5%, apoyándose todavía en el crecimiento de la población por la migración y el impulso de la política fiscal en la última etapa de los Fondos Europeos. El conflicto en Oriente Medio, a través del incremento de los precios del petróleo Brent y del gas natural, seguirá siendo la principal fuente de riesgos a la baja y mantendrá la inflación en niveles elevados, acercándose al 3,5%.
En la medida en que la inflación pueda minar el poder adquisitivo de los hogares, podría suponer un lastre para el consumo privado y, en el caso de que llevara a un endurecimiento de la política monetaria, también para la inversión productiva.
En el momento actual, ¿qué efecto cree que tendrá una hipotética subida de tipos de interés después del verano?
Los datos del Banco de España muestran un endurecimiento de los criterios de concesión del crédito y también de las condiciones generales finalmente aplicadas en lo que va de 2026. En consecuencia, la demanda se ha contraído ligeramente en el segmento de financiación a empresas (afectando en especial a las pymes) y en el de financiación para la adquisición de vivienda.
Respecto a este último segmento, los datos disponibles hasta mayo mostraban un progresivo estancamiento de las compraventas de viviendas y de las hipotecas constituidas sobre viviendas (en junio, el número de viviendas hipotecadas mostró un repunte considerable, pero todavía no se puede saber si se revertirá la tendencia observada en el primer semestre).
Los propios bancos, al valorar qué factores han contribuido al descenso de la demanda, han destacado el aumento de los tipos de interés (junto a las menores inversiones en capital fijo). Hacia finales de agosto de 2026, los mercados prácticamente descontaban que el Banco Central Europeo (BCE) iba a elevar los tipos al 2,50% (+25 puntos básicos) en su reunión de septiembre y apuntaban a la posibilidad de que haya otra subida más en diciembre. Por tanto, podemos esperar que la política monetaria contribuya a acentuar estas tendencias.
Ahora bien, es importante tener en cuenta que en los últimos meses se ha producido un aumento de los tipos de interés a largo plazo, fruto en parte de las mayores expectativas de inflación, pero también del creciente volumen de deuda a escala global. Por tanto, en la actualidad operan también otros factores, además de la política monetaria, que pueden frenar el crecimiento del crédito.
“La corrupción encarece la contratación pública, incrementa la incertidumbre y el coste del capital y distorsiona la asignación de talento”
El entorno geopolítico es incierto, ¿cómo influye esto en la planificación de inversiones?
Las decisiones de inversión de las empresas responden a un ejercicio de coste-beneficio que se ha visto dificultado en gran medida por la mayor incertidumbre. En muchos casos, la respuesta de las empresas ha sido adoptar una política de wait and see, es decir, de retrasar las inversiones por si se recupera la certidumbre sobre las perspectivas económicas.
Por otra parte, las empresas han ajustado sus criterios de inversión (exigiendo periodos de recuperación más cortos), priman la flexibilidad frente a la eficiencia (por ejemplo, con la gestión de inventarios just in case -almacenamiento en grandes cantidades para evitar la falta de stock ante imprevistos- frente al just in time -fabricación en el momento y en la cantidad precisa-) y aceptan operar con costes más elevados cuando las dota de mayor resiliencia frente a nuevos shocks. Obviamente, la incertidumbre afecta en mayor medida a las actividades e inversiones internacionales, sobre todo cuando se trata de países extracomunitarios.
Ahora bien, esta reordenación tiene también una lectura favorable para España: la relocalización de actividad hacia entornos más seguros y previsibles está redirigiendo inversión hacia Europa, y nuestro país reúne condiciones para captar una parte significativa de ella: una energía crecientemente competitiva, una alta conectividad, una administración relativamente eficiente y un marco regulatorio estable.
¿Qué recomendaciones puede hacer el Círculo para solucionar el ‘gap’ entre oferta y demanda de vivienda?
El Círculo publicó en junio de 2025 una Toma de Posición con nuestra visión de la actual crisis y el sentido de las soluciones. Partimos de la base de que la actual crisis se debe a una gravísima escasez de oferta (según las últimas estimaciones del Banco de España, el déficit de viviendas entre 2021 y 2025 alcanza las 750.000 viviendas) derivada del crecimiento de la población por la inmigración de los últimos años, los cambios demográficos que han aumentado el número de hogares y el escaso crecimiento del parque de viviendas en las zonas más demandadas.
Respecto a las soluciones, nuestra principal propuesta es rehacer el marco regulatorio que dote de agilidad y eficacia a los actores públicos y privados que participan en la oferta de vivienda. La revisión regulatoria y normativa del sector se debe centrar en el aumento de la oferta de suelo urbanizable para la construcción de nuevas viviendas y la aceleración de la tramitación de licencias y permisos de construcción. A su vez, el mercado de la vivienda se beneficiaría de un entorno más estable y una mayor seguridad jurídica para todos los agentes involucrados, así como de un marco fiscal que incentive la inversión en el sector.
En último lugar, se deben aprovechar los modelos de colaboración público-privada para facilitar la financiación de nuevos proyectos y mejorar la eficacia de su ejecución. También destacamos el rol que pueden desempeñar los nuevos modelos de negocio y de producción en el sector, como pueden ser la construcción industrializada o la construcción y promoción para alquiler.
¿España habría crecido más si hubiera contado con Presupuestos renovados?
La falta de Presupuestos Generales del Estado durante estos últimos años tiene un claro coste de oportunidad que se materializa, primero, a través de una política fiscal menos ajustada a las circunstancias de la economía española y, segundo, una mayor incertidumbre que dificulta la actividad empresarial.
Los Presupuestos Generales del Estado actuales, aprobados a finales de 2022, se diseñaron para un momento muy distinto del actual. Entonces, la economía se encontraba en plena recuperación pospandémica y se enfrentaba al shock energético de la invasión rusa de Ucrania. En la actualidad, aunque persisten algunos de esos mismos retos, se añaden otros como pueden ser la necesidad de aumentar las inversiones públicas en ámbitos como las infraestructuras de transporte o la defensa.
Las modificaciones presupuestarias y el progresivo despliegue de los Fondos Europeos han permitido al Gobierno adaptar, aunque solo de forma parcial, su política fiscal, pero obviamente no son sustitutivos de una estrategia fiscal ajustada y definida como la que representan unos Presupuestos Generales del Estado. Que la economía española haya seguido creciendo no contradice este hecho.
“El conflicto en Oriente Medio seguirá siendo la principal fuente de riesgos a la baja y mantendrá la inflación en niveles elevados, cerca del 3,5%”
¿Qué impacto tiene la corrupción en el comportamiento de una economía?
La calidad institucional de un país –su gobernanza, el funcionamiento del sistema judicial, el cumplimiento de los contratos, la integridad de la gestión pública, etc.– puede entenderse como un capital que ayuda a determinar la productividad de una economía. Junto al capital físico y humano, una mayor calidad institucional permite una economía más próspera, con mayor renta y un uso más eficiente de los recursos.
La corrupción mina este capital y sus efectos perjudiciales pueden aparecer por varias vías. Primero, encarece la contratación pública y desvía el gasto a proyectos con una menor aportación al crecimiento y el bienestar. Segundo, aumenta la incertidumbre y el coste del capital, actuando como un impuesto sobre la inversión privada. Tercero, distorsiona la asignación del talento, que se dedicará en mayor medida a la búsqueda de rentas en lugar de a actividades más productivas. Por último, la corrupción deriva en un círculo vicioso de pérdida de capital institucional y más corrupción.
¿Qué sectores cree que serán los que tendrán más capacidad de generar riqueza y crecimiento en los próximos años en España?
El turismo seguirá siendo un pilar de la economía por su peso en la actividad y el empleo, pero la mayoría de los analistas coincide en que crecerá a ritmos similares o inferiores a los del conjunto de la economía. El crecimiento futuro de la economía vendrá de otras actividades que han ido cobrando protagonismo en los últimos años.
La primera, las exportaciones de servicios no turísticos, como la consultoría, ingeniería, servicios empresariales y tecnológicos, que se han convertido en uno de los ámbitos más dinámicos del sector exterior español. La segunda, la construcción gracias a una esperada recuperación de la inversión en vivienda residencial.
Y la tercera, determinadas ramas industriales (farmacia, química, defensa) favorecidas por la demanda europea y por una ventaja de costes energéticos derivada de las renovables, aunque aquí dependerá en gran medida de la coyuntura internacional y de los shocks que puedan producirse en los mercados globales. Ahora bien, muchas de estas actividades carecen de un gran peso en la economía, por lo que su impacto total es todavía reducido.
