Durante las últimas semanas, algunos de los mayores gestores de fondos del mundo -Blue Owl, BlackRock y Morgan Stanley- han bloqueado o restringido los reembolsos de varios de sus fondos de crédito privado. A primera vista, la noticia puede evocar las peores imágenes de corralitos bancarios y crisis financieras sistémicas. Conviene, sin embargo, entender bien qué es el crédito privado, por qué estas restricciones no son necesariamente señal de catástrofe inminente y, al mismo tiempo, por qué tampoco cabe despreocuparse por completo.
El crédito privado consiste en la concesión directa de préstamos a empresas que no logran financiarse cómodamente ni en los mercados de capitales ni a través de la banca tradicional. Desde la crisis de 2008, el endurecimiento regulatorio ha elevado tanto el coste de capital para los bancos que a muchos ya no les compensa extender crédito a determinadas compañías medianas o incluso grandes. En ese hueco se han insertado los fondos de crédito privado, canalizando el ahorro de inversores de todos los tamaños hacia financiación empresarial.
El atractivo es claro: dado que el pool de financiadores es más estrecho y hay menos competencia entre prestamistas, los tipos de interés que pueden cobrar estos fondos suelen ser superiores a los de los bonos cotizados o a los de la financiación bancaria convencional. Ahora bien, esa mayor rentabilidad tiene como contrapartida una mayor opacidad.
No hay agencias de calificación evaluando sistemáticamente estos créditos, ni mercados secundarios proporcionando un feedback continuo sobre su solvencia. Más rentabilidad, sí, pero también menos visibilidad sobre la calidad real de lo que se está financiando. Y es aquí donde hay que introducir un matiz fundamental.
El crédito privado es, por definición, un instrumento enormemente ilíquido. El ahorrador presta su dinero a medio o largo plazo y, a diferencia de lo que sucede con los bonos -que cotizan en mercados secundarios y pueden revenderse-, el crédito privado no ofrece esa válvula de escape. Lo que los gestores hacen para dotar de cierta flexibilidad al producto es habilitar ventanas periódicas de reembolso, típicamente trimestrales, confiando en que la entrada de nuevos inversores aportará la liquidez necesaria para atender las salidas.
El problema aparece cuando los inversores que desean salir superan ampliamente a los que desean entrar. En ese momento, el fondo se queda sin liquidez suficiente para atender los reembolsos anticipados -no porque los préstamos subyacentes se hayan impagado, sino porque simplemente no se han amortizado todavía-.
Esto es esencialmente lo que ha ocurrido en las últimas semanas. Si el fenómeno se limitara a un desajuste temporal de liquidez, los inversores que esperasen el tiempo necesario acabarían recuperando su capital íntegramente a medida que las empresas prestatarias fuesen devolviendo los préstamos. No estaríamos, por tanto, ante un esquema piramidal ni ante una pérdida patrimonial, sino ante una incomodidad pasajera.
Ahora bien, lo que nadie puede confirmar con certeza -precisamente, por la opacidad inherente al crédito privado- es si detrás de esta crisis de liquidez no se esconde también un problema de solvencia. Y las razones para la sospecha no son menores. Por un lado, la irrupción de la inteligencia artificial (IA) está erosionando modelos de negocio que recibieron financiación en condiciones más favorables, especialmente en el sector del software. Por otro, el encarecimiento del petróleo derivado del conflicto con Irán puede estar asfixiando a empresas intensivas en energía.
A ello se suma la prolongada debilidad del inmobiliario comercial estadounidense, con una demanda de oficinas en retroceso estructural, lo que deteriora el valor de los colaterales que respaldaban muchos de estos préstamos. Y, en cuarto lugar, la aparición creciente de casos de fraude o de estándares crediticios excesivamente laxos -lo que Jamie Dimon, consejero delegado de JP Morgan, describió como "cucarachas que empiezan a salir"-.
De hecho, resulta significativo que el propio JP Morgan haya recortado el valor en libros que asignaba a las carteras de crédito privado contra las que extendía financiación. Quien tiene información interna sobre la calidad de estos préstamos está señalizando, con hechos y no solo con palabras, que algo se cuece bajo la superficie.
En definitiva, lo prudente es no dejarse arrastrar ni por el alarmismo fácil ni por la complacencia. Puede que estemos ante un episodio transitorio de iliquidez que se resolverá con el tiempo o que, como sugiere Mohamed El-Erian, el crédito privado sea el canario en la mina de tensiones financieras más profundas. Estaremos atentos.
